【研究報告】卜蜂(1215) 萊豬議題助攻，2021年肉品事業將 ...

卜蜂主要銷售飼料及加工肉品，市場以內銷為主，主要競爭對手為 ... 品新鮮及降低配送成本，其客戶有麥當勞、肯德基等知名速食業者，銷售通路分布各大 ... Togglenavigation 錢管家 最好的智能理財一站式平台 投資 首頁 記帳 保險 繳費 訂閱專區 Money錢雜誌 新手導航 登入 |註冊 VIP開通 首頁 生活理財家 小 原 大 分享 圖/Shutterstock   卜蜂(1215)萊豬議題助攻，2021年肉品事業將維持成長   公司簡介 卜蜂為台灣肉品大廠，其母公司泰國正大集團為泰國知名商業集團，據點遍及全球，跨足零售、電信、地產、金融等領域，早期因台灣政府鼓勵華僑回台投資，於1977年設立台灣卜蜂。

卜蜂主要銷售飼料及加工肉品，市場以內銷為主，主要競爭對手為統一(1216)、大成(1210)、福壽(1219)、福懋油(1225)、台榮(1220)。

卜蜂飼料的部分，主要供應給全台的飼養場(包含雞、豬、鴨)，以中部(54%)、南部(37%)地區為主，其原料多來自國外的進口玉米、黃豆，而玉米佔飼料的生產成本約75%、黃豆粉25%，因此玉米價格的波動對飼料價格有一定的影響，且因門檻較低競爭程度高，卜蜂因而逐年調降飼料的營收占比，近十年飼料營收占比已從早期70%降至近年約50-60%。

至於肉品的部分，卜蜂的生鮮雞肉品來自國內各大養殖場，部分雞、豬、鴨來自國外市場採購，之後再送至卜蜂自營的電宰廠、加工廠製成各項加工肉品。

卜蜂的南投電宰廠目前為亞洲規模最大，採自動化分切、去骨來降低生產成本，此外卜蜂亦自建配送車隊來保持肉品新鮮及降低配送成本，其客戶有麥當勞、肯德基等知名速食業者，銷售通路分布各大量販店、超市、飯店、早餐店、電商平台等，為台灣肉品的領導品牌。

20Q3累計營收比重：飼料52.3%、肉品加工24.5%、食品加工17.1%、蛋種雞5.5%、其他0.6%。

  卜蜂產能的部分，在高雄廠及台中廠的飼料年產能約91.7萬噸，2018年因規劃興建AI自動化飼料廠，斥資9億元購買雲林科技工業區約1.6萬坪土地，目前已於20Q4投產，飼料年產能達139.7萬噸，而因新廠的原料進口驗收到出貨皆採用自動化，人力成本將比現行飼料廠節省逾50%。

肉品的部分，農畜牧肉品年產能為17.5萬噸，加工肉品年產能為4.5萬噸，而2020年因加工食品銷售明顯成長，原有的加工廠產能不敷使用，因此新增2條加工生產線，其中一條已在2020年底投產，另一條預計在2021年底前投產，兩條新產線投產後，該廠總產能可望將自2,300噸/月達到3,000噸/月，成長約30%。

此外，卜蜂轉投資的蛋品事業2021年也將擴產，其中瑞福的產能已達46萬羽，預計21Q1投產雞蛋洗選產能可達18萬粒/小時；至於瑞牧，預計21Q1將興建完成2個蛋雞場，將新增飼養14萬羽，產能將達37萬羽。

整體而言，蛋品事業的產能擴充將有助於卜蜂擴大蛋品的市佔率，對於卜蜂的飼料銷售也將有所互補。

  2020年宅經濟、健身風潮帶動加工肉品銷售量 2020年雖有新冠疫情影響部分消費需求，然而因台灣疫情穩定，消費的影響程度不若國外嚴峻，此外國屠宰場因疫情導致停工，20H1國外肉品進口量減少，國內肉雞價因而得以維持競爭力，20Q2-20Q3國內肉雞價維持在27-28元/台斤，較20Q1的價格約上漲5-10%，肉品價格的提升擴大卜蜂肉品的獲利。

此外，疫情帶動網購宅經濟、健身風潮，刺激卜蜂加工肉品(冷凍雞肉、雞胸肉等)銷售量成長，20Q3加工肉品累計營收41億元(YoY+14%)，加工食品累計營收28.74億元(YoY+25%)，然而20Q4因雞肉價格回落，卜蜂Q4肉品的獲利將不如Q3。

飼料的部分，20H2因需求上升，加上海運缺櫃(玉米約40~50%是以貨櫃運輸)，導致玉米價格持續走高，20Q3-20Q4玉米進口大盤價累積上漲15.4%，帶動卜蜂的飼料售價回穩，而成本控管上，因新台幣持續走強，成本壓力仍不算太高，但考量20Q2-20Q3因存貨價格回升利益提升Q2及Q3的毛利率，預期20Q4的毛利率將不如20Q3。

預估卜蜂2020年毛利率15.5%，年增1.2個百分點；營益率8.3%，年增1.4個百分點；EPS5.85元(YoY+7.1%)。

資料來源:台灣農漁禽交易行情   產業地位有助於維持獲利 卜蜂歷年獲利穩定，近年持續垂直整合飼料生產、屠宰、肉品加工，以及透過自動化設備，降低生產成本，自2015年以來毛利率維持在14-16%、營益率為6-8%，相較其最主要的競爭對手大成，毛利率約落在10-14%、營益率3-4%，卜蜂獲利能力明顯較佳。

從周轉率來看，近期雖有疫情影響，卜蜂存貨週轉天數仍維持在30天以下，優於大成存貨週轉天數約40天，惟疫情影響負債比上升至56%，加上卜蜂2020年擴產(包含蛋雞場、洗選蛋廠、禽肉屠宰場、食品加工廠、AI飼料廠等)，20Q3累計投資活動現金流19.74億元，因此造成20Q3累計淨現金流呈淨流出(-8.3億元)。

考量卜蜂在台灣的市場領導地位，加上食品產業需求穩定，預期卜蜂仍可維持穩定的現金流。

  21Q1萊豬助攻農曆新年肉品消費大增 近期因農曆春節肉品需求大增，又因疫情管制國人仍不能出國，春節期間消費力留在國內，而近期的萊豬議題，引發國人對萊豬的疑慮升溫，根據農委會公布的數據指出，2021/1/1-2021/2/16的台灣豬肉消費量為62,245噸，與去年同期的59,278噸相比，年增5%，顯示萊豬議題反而促使消費者轉向購買台灣豬，甚至民眾全改以雞肉替代，因而間接刺激飼料以及雞肉的需求量增加，目前雞肉價格也相較去年同期高出約6%，帶動卜蜂2021/1營收來到20.37億元(YoY+20.8%)，創近十年同期新高。

目前全球疫情雖好轉，但因國際尚未解封，宅經濟、健身風潮持續，以及萊豬議題的助攻下，預期卜蜂21Q1加工肉品銷售將優於過往同期49-53億元的水準。

預估21Q1營收55.8億元(QoQ-4%,YoY+7%)；毛利率14.2%，季減0.6個百分點，年增2.4個百分點；營益率6.7%，季減0.7個百分點，年增2.4個百分點；EPS1.04元(QoQ-17%,YoY+20%)。

  2021年因萊豬議題、健身風潮，加工肉品維持銷售成長 長期以來，雞肉是國人重要的肉品來源，根據農委會統計，本土白肉雞供應量從2015年的1.94億隻(平均377.8萬隻/週)，2019年已達2.4億隻(平均460.3萬隻/週)，年複合成長率約為5.1%。

而近年因國人消耗量增加，本土雞肉持續供不應求，因此擴大進口雞肉量(大多為美國雞胸肉)，2020年進口雞肉首度超越本土雞肉供應量，本土雞肉的供應佔比也自2010年的60%下滑到2020年的40%，進口雞肉市佔持續上升之外，其價格也較本土雞肉便宜近50%，對於卜蜂而言可能仍是一大隱憂。

但回顧卜蜂歷年的營收及獲利，其成長態勢並未因國外雞肉進口量擴大而呈現縮減，可見卜蜂本身的產品仍有一定的競爭力，且考量進口雞肉因船運45-60天，口感及新鮮度不如本土雞肉，加上進口雞肉皆未強制揭露屠宰日期的相關資訊，因此有反覆解凍的疑慮，因此食藥署2020年表示，為降低不公平的競爭，預計2021/7開始將要求各大零售通路及傳統市場應在散裝雞肉上清楚標示產地，預期屆時本土雞肉的優勢將更加明顯。

近期玉米因中國需求維持強勁、美元維持低檔，預期玉米未來價格易漲難跌，此外萊豬議題持續延燒，考量口味、安全性國人仍偏好本土豬肉，卜蜂飼料價格在需求支撐下仍可維持，加上雲林AI新廠採取自動化管理，預估將能節省約0.5%的管理費用。

至於肉品的部分，上半年雖相對淡季，但受惠於萊豬的替代效益，加上近年健身風潮興起，卜蜂為搶攻健身商機持續推出各種雞胸肉品項，預期上半年每月營收仍可維持16~18億元，而在2021/7食藥署要求標示產地之後，預期下半年將更有利於卜蜂加工肉品銷售，考量2021年底前卜蜂將完成新增第二條加工廠產能，屆時整體產能將能提升30%，而依照卜蜂加工肉品過往營收的成長幅度，預期2021年仍可維持10~15%的成長。

惟卜蜂2021年投資較多，預估折舊的增加也將影響營業成本上升約0.4-0.5%。

預估2021年營收234.8億元(YoY+5.8%)；毛利率16%，年增0.5個百分點；營益率8.8%，年增0.5個百分點；EPS6.11元(YoY+4.4%)。

  資料來源:CMoney   資料來源:CMoney   結論 卜蜂歷年持續改良產品組合，降低技術門檻較低的飼料比重，此外也利用供應鏈的垂直整合、產線自動化持續優化成本，因而在終端需求相較穩定、肉品價格易受政府管制的情況下，卜蜂仍可持續提高整體的獲利能力。

近期卜蜂為因應需求成長而擴大投資，導致現金流呈現淨流出，負債比也因疫情影響而增加，但考量卜蜂在台灣肉品市場的領先地位，且國人多偏好本土雞肉，預期卜蜂仍可維持穩定的現金流，加上近年健身風潮興起，未來將成為卜蜂額外的成長動能。

卜蜂近五年平均現金股利發放率約71%，目前殖利率約5.7%，殖利率雖屬中等，但對於風險承受度較保守投資人仍為不錯的利潤。

卜蜂目前的本益比11.89倍，位於歷史區間8-15倍中上緣，而在2020/5卜蜂花蓮設廠引發爭議後，股價持續在70~75元之間區間整理，然而觀察事件之後卜蜂每月營收仍維持成長，2020/12及2021/1營收也持續創歷年同期的新高，顯示國人對於卜蜂加工肉品仍高度依賴，預期2021年仍可維持成長，建議可在股價逢半年線時可進場布局，投資評等為逢低買進。

        資料來源:CMoney   ＊本文章之版權屬筆者與CMoney全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律徒徑。

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